◆ 핵심 요약

• FRB, 스테이블코인을 비롯한 디지털화폐는 미 국채 등 완벽히 안전한 자산으로 100% 담보되더라도 블록체인의 처리비용 급등과 사용자 이탈이 맞물릴 경우 뱅크런(bank run) 형태의 대규모 환매 사태가 발생할 수 있음을 이론·실증 양면에서 입증

- 이더리움 가스비(거래 처리수수료)가 비정상적으로 급등하는 시기에는 스테이블코인이 법정화폐·다른 블록체인으로 빠져나가는 현상이 실증적으로 확인

- 디지털화폐의 안정성은 발행자의 담보자산 품질뿐 아니라 그 화폐가 유통되는 블록체인 결제망의 설계 자체에 의해서도 좌우됨을 시사

◆ 보고서 개요

□ 미 연방준비제도이사회(Federal Reserve Board, FRB), 2026년 6월 워킹페이퍼 「완벽히 안전한 디지털화폐의 취약성(The Fragility of Perfectly Safe Digital Money)」(FEDS Paper No. 2026-037) 발표

• Elizabeth Klee 등 FRB 소속 연구진 5인이 공저한 연구로, 디지털화폐의 뱅크런 가능성을 설명하는 글로벌게임(global games) 이론* 모형을 제시하고, 이를 이더리움 기반 스테이블코인 실제 데이터로 검증

* 글로벌게임(global games) 이론 : 참여자들이 서로의 행동을 완벽히 알지 못하는 상황에서 합리적 의사결정을 분석하는 게임이론으로, 뱅크런·시장 패닉 등 자기실현적 위기 분석에 활용

• 2017년 11월~2025년 12월 USDT(테더)·USDC·DAI·PYUSD·BUSD 등 시장 점유율 상위 5개 스테이블코인을 대상으로 분석을 진행함

□ 스테이블코인 시장의 급격한 성장과 글로벌 규제 정비가 동시 진행되는 시점에서 디지털화폐의 새로운 취약성 점검 필요성 부각

• 2026년 4월 기준 스테이블코인 시가총액은 약 3,000억 달러(약 420조 원)를 상회하며, 테더(USDT)와 USDC 두 종목이 시장의 대부분을 차지

• 미국·유럽이 스테이블코인 규제 입법을 본격 추진하는 한편, 유럽중앙은행(ECB)은 디지털유로(CBDC)를 누구나 접근 가능한 공공 블록체인 위에서 발행하는 방안을 검토 중

• 디지털화폐의 결제망 리스크는 발행자 측 규제만으로는 통제할 수 없는 새로운 차원의 시스템 리스크로, 정책 사각지대 점검이 시급한 상황

◆ 주요 내용 상세

□ 디지털화폐 거래 신용은 거래마다 가스비로 따로 비용을 지불해야 확보되는 구조

• 전통 결제망(예: 은행 송금)은 중앙은행·은행 등 신용기관이 결제 최종성을 보장하며, 이용자가 부담하는 수수료는 정책에 따라 정해져 거래량과 무관하게 안정적

• 반면 이더리움 등 개방형(permissionless) 블록체인에서는 검증자에게 지급하는 가스비(Gas Fee)*가 거래의 신뢰를 만들어내며, 이 가스비는 그 블록체인 전체의 거래 혼잡도에 따라 실시간으로 급등락

• 동일 거래량 처리비용을 비교 시, 2021년 이더리움 처리비용(상한 75억 달러)은 미 연준 결제시스템 Fedwire(상한 1.7억 달러)의 약 40배에 달했고, 2025년에도 이더리움 상한(2.2억 달러)이 Fedwire(2.1억 달러)를 상회

* 가스비(Gas Fee): 블록체인에 거래를 기록해주는 검증자에게 지급하는 수수료

□ 사용자가 많을수록 유용해지는 네트워크 효과와 사용자가 많을수록 증가하는 혼잡비용이 동시 작동해 환매가 전염되는 구조 형성

• 디지털화폐는 사용자가 많을수록 결제·교환 상대를 쉽게 찾을 수 있어 가치가 상승(네트워크 외부성)하나, 이용 증가는 동시에 블록체인 혼잡을 가중시켜 거래비용을 상승시키는 상충관계 존재

• 일부 사용자가 환매에 나서면 잔여 보유자의 네트워크 가치가 훼손되어 추가 환매가 연쇄적으로 유발되며, 이러한 환매 유인이 임계점을 넘는 순간 환매 규모가 점진적 증가가 아닌 계단식 급증(regime shift)으로 전환되는 패턴 발생

• 글로벌게임 모형으로 환매가 급증하는 임계 혼잡 수준을 유일한 값으로 도출, 네트워크 효과가 약할수록 이 임계값이 낮아져 동일한 혼잡 충격에도 더 취약해짐을 이론적으로 입증

□ 가스비 상승은 네트워크 효과가 일시적으로 약해진 시기에만 환매 급증으로 이어짐을 확인

• 가스비가 통상 변동 폭(1표준편차, 약 10.83달러) 이상 상승하면, 네트워크 효과가 평소보다 약해진 상태(전체 표본 중 7.5%에 해당하는 시기)에서 해당 스테이블코인의 주간 환매가 약 0.9%p 추가 증가

• 가스비-환매 관계는 혼잡이 매우 심한 구간(8주 이동평균 + 1표준편차 초과)에서만 통계적으로 유의해, 가스비가 오를수록 환매가 비례적으로 늘어나는 단순 사전대응(pre-emptive) 모형과 달리 임계점을 넘어야만 환매가 폭발적으로 일어나는 비선형 패턴 확인

• 담보자산 유동성·디페그(de-peg)* 등 자산 측 변수를 통제한 후에도 결과 유지되어 결제망 자체의 취약성임을 확인

* 디페그(De-peg): 스테이블코인 가격이 본래 연동된 기초자산(통상 미 달러 1달러)에서 일시적으로 이탈하는 현상

• 검증인 가동중단으로 발생하는 외생적 공급충격(Empty Slots)을 이용해 인과관계 추가 설명

• 공급충격이 통상 변동 폭 이상 발생하면 이더리움 대비 솔라나 유통 비중이 약 12%p 이동

• 이더리움 가스비 1달러 상승 시 USDT의 이더리움 트론 일일 순이전 규모가 약 4% 증가하여, 용자가 스테이블코인 자체를 버리는 것이 아닌 저렴한 블록체인으로 이전하는 것임을 확인

◆ 전망 및 시사점

□ 디지털화폐의 금융시스템 정착에 따른 결제망 설계의 정책적 관심 확대 필요성 강조

• 스테이블코인은 10년 이상 존속하며 디지털 금융생태계의 핵심 구성요소로 정착하였고, 전통금융과의 경계도 점차 허물어지는 가운데 미국·유럽의 규제 정비 또한 빠르게 진전되고 있음

• 디지털화폐가 한층 핵심적인 역할을 담당하는 국면으로의 진입을 앞두고, 정책 논의의 초점을 발행자(issuer) 규제에서 결제 인프라(rail) 규제로 확장해야 할 시점임

• 현행 미국·유럽의 스테이블코인 규제 논의는 담보자산 한도·공시·상환권 등 발행자 측면에 집중되어 있어, 결제 인프라에서 비롯되는 리스크에 대해서는 대응 공백이 존재함

□ 스테이블코인·CBDC·토큰화 자산 전반에 걸쳐 발행자와 결제망 분리 점검 필요

• 미 국채 100% 담보 스테이블코인이라 하더라도 가스비 변동성이 큰 퍼미션리스 블록체인에서 유통되면 동일한 취약성에 노출되므로, 규제 시 담보자산 품질뿐 아니라 결제망의 거래비용 변동성·수요급증 흡수능력 등 인프라 특성도 함께 평가할 필요 강조

• 유럽중앙은행(ECB) 등이 검토 중인 공공 블록체인 기반 CBDC, 대형 금융기관의 토큰화 예금·국채 발행 계획도 동일한 결제망 취약성에 노출되어, 중앙은행 부채라는 최상위 안전성에도 불구하고 결제망 혼잡으로 인한 불안정 가능성 존재

• 결제망 취약성 완화 방안으로 중앙은행이 직접 운영하는 블록체인, 금융거래 전용 체인, 신뢰 가능한 Layer 2* 솔루션 등이 제시되나, 각 방안은 탈중앙화·상호운용성·접근성 등 블록체인 본연의 장점과 상충하는 트레이드오프 존재

* Layer 2: 기존 블록체인(Layer 1) 위에 별도로 구축되어 거래를 본체인 바깥(오프체인)에서 처리한 뒤 결과만 본체인에 기록하는 확장 솔루션으로, 본 보고서가 제시한 결제망 혼잡 완화 방안 중 하나